影响铜价格的因素

影响铜价格的因素

影响铜价格的因素

（一） 供求关系

供求关系是影响价格波动的根本因素。 根据微

观经济学原理，当某一商品出现供大于求时，其

价格下跌，反之则上扬。同时价格反过来又会影

响供求，即当价格上涨时，供应会增加而需求减

少，反之就会出现需求上升而供给减少，因此价

格和供求互为影响。 就铜而言，供求对价格的

影响也是非常明显的。从近10年的市场走势来

看，每当市场开始从过剩转向短缺，价格就会上

涨，而一旦市场从短缺过渡到过剩，则价格就会

下滑。另一方面，价格也会影响到供求。1994--

1995年铜价飞涨，使得铜生产的利润非常之高，

这就吸引了大量投资进入铜矿开采行业，其结果

是1998—1999年铜产量的大幅增加。而1997—

1998年的亚洲金融危机导致了需求的急剧下降，

铜价也节节下滑。铜价的低迷迫使许多高成本的

生产企业在1999年年中停产或减产。

1．供应 精铜按生产原料可以分为原生精铜

和再生精铜。原生精铜是由铜精矿冶炼而得的精

铜，而再生精铜则是由废杂铜冶炼而成。从全球

范围内看，目前再生精铜占精铜总量的13％左

右，而且由于废杂铜的供应增长有限，所以这一

比例很难提高。因此，在分析和预测精铜的产量

时，最为关键的是铜精矿的生产情况。 按ICS

G（国际铜研究小组）统计，从2000年以来，

全球每年的铜精矿产量大致1350万吨左右(2003

年全球铜精矿产量为1363.5万吨),其中南美的产

量为550万吨左右，几乎占全球产量的一半，这

主要是智利的产量巨大。此外，北美的加拿大和

美国、独联体国家、澳大利亚、亚洲的印尼和中

国都是生产铜精矿的主要国家。从今后的发展趋

势看，南美依然是未来铜矿增长的主要地区。

影响生产的主要因素有：铜矿产能、铜矿开工率、

冶炼能力、冶炼厂开工率、冶炼产量、精炼产量、

废铜回收量、湿法冶炼产量、精铜总产量等。

2．需求 以消费地区来分，按CRU统计2003

年美国的消费量占全球精铜产量的15％，西欧

为23％，而亚洲为46％，这其中包括日本的7％

和中国的19％。20世纪80年代亚洲四小龙和9

0年代中国的崛起是亚洲铜消费快速增长的原动

力。从2002年始，中国总消费量超过美国位居

全球第一位。

以消费领域来分，大约52％的精铜被用于制造

各种电线电缆，20％用于制造铜合金，13％用于

铜管的制造，8％用于制造各种铜板和铜条，2％

用于制造铜棒和铜杆，余下的5％为其他用途。

从消费趋势来看，家庭和汽车行业的用铜量一直

处于上升阶段；自1980年以来，这两个领域的

铜使用量翻了一番，而且继续呈增长势头。90

年代计算机网络的普及和无线通讯的推广也大

大提高了电子行业对铜的需求量。

影响消费的主要因素有：GDP增长率，工业生

产（IP），行业发展趋势等。

3．库存 体现供求关系的一个重要指标就是库

存。铜的库存分报告库存和非报告库存。报告库

存是指交易所库存，伦敦金属交易所（LME）、

纽约商品交易所（NYMEX）的COMEX分支和

上海期货交易所（SHFE）这三家目前世界上较

有影响的进行铜期货买卖的交易所均定期公布

它们指定仓库的库存。正是因为定期公布库存信

息，所以这三个交易所的铜库存是非常透明的，

也十分容易把握，因此通常被称为“显形库存”。

另外，全球范围内的生产商，贸易商和消费商手

中可能也持有一些库存，由于这些库存往往没有

注册成上述交易所的仓单，更不会定期对外公

布，所以这些库存被称为非报告库存，又可称为

“隐性库存”。 正是由于非报告库存难以统计，所

以一般都用交易所库存来衡量。但由于信息科技

的应用，库存管理越来越科学和精确，加之运输

业的发展，消费商为了降低成本，往往采用“即

用即买”（hand-to-mouth）的库存管理方法。因

此，近年来，在社会总库存中，消费商的库存比

例下降，而交易所的库存比例上升。所以在分析

库存水平时，一定要考虑到这种趋势。 对于隐

性库存，目前一些研究机构和国际组织会在它们

的报告中公布，但要说明的是这些数据也是估算

出来的，所以机构不同，估算出的数据相差很大，

不可能是非常精确的，但可以判断一种趋势。英

国的行业分析和咨询机构，如Brook Hunt公司、

CRU国际公司和BME以及国际性的组织，如国

际铜研究集团(ICSG)和国际金属统计局(WBMS)

都定期地公布社会总库存。 在衡量库存水平时，

我们一般用全球库存与全球一周的消费量之比

来计算，这样得出的是周数，也就是说目前的库

存还够全球多少周的消费。当库存低于某一水平

(周数)时，市场就会出现供应紧张，这时我们称

之为到了临界水平。但由于各研究机构对全球精

铜市场的统计数据不一样，所以对于多少周为临

界水平的标准也不一样，有的机构认为是4周，

有的则是3.5周。但库存变化不是预测价格的良

好指标，仅是作为价格预测的一个因素，从经验

来看，库存的变化趋势比库存绝对数量更加具有

现实意义。

（二） 经济形势

期货价格不仅反映当前的供求状况，而且还反映

对未来的预期，因此仅仅分析目前的供求是不够

的，还要对影响未来供求的一些因素进行分析，

以判断未来的供求趋势。 由于铜矿(精铜的原材

料)的投资周期较长，一般是3到5年，所以铜

的短期供给价格弹性较差，而需求价格弹性相对

较大。在分析铜的中短期供求趋势时，最为重要

的是把握它的需求趋势。

精铜的需求与经济增长密切相关。要把握和预测

好铜价的未来走势，把握宏观经济的演变是相当

重要的。而在分析宏观经济时，有两个指标是很

重要的，一是经济增长率，或者说是GDP增长

率，

另一个是工业生产增长率。 全球经济增长率是

衡量全球经济发展的最重要指标，其对铜价的影

响是显而易见的。由于铜是基础原材料，它的消

费与制造业之间的关系非常密切，所以工业生产

的增长情况能够恰当反映当前的铜消费状况。经

济增长时，铜需求增加从而带动铜价上升；经济

萧条时，铜需求萎缩从而促使铜价下跌。例如，

20世纪90年代初期，西方国家进入新一轮经济

疲软期，铜价由1989年的2969美元／吨回落至

1993年的1995美元／吨；1994年开始，美国等

西方国家经济开始复苏，对铜的需求有所增加，

铜价又开始攀升；1997年亚洲经济危机爆发，

整个亚洲地区(中国除外)用铜量急剧下跌，导致

铜价连续下跌至20年来最低点；相反，1999年

下半年亚洲地区经济出现好转，铜价又逐步回

升。2001年至2002年左右铜市的主要是世界经

济走势，美国经济出现滑坡，主要西方国家的经

济亦受到很大影响，对铜的需求大幅下降，从而

使铜价创出20年的新低。2003年至2004年初，

美国经济逐渐复苏，更重要的是，中国经济高速

发展对铜需求大增，由此引发铜价大涨至3000

美元。

另外，由于美国是世界第一大经济国家，它的

政府相关部门定期公布一些经济指标，其对铜市

影响较大。例如，2003年美国第三季GDP修正

后增长高达8.2%，其股市三大指数（道琼斯工

业平均、纳斯达克综合和标普500）从3月份始

回升，最大涨幅24.2%、44.8%、24.5%；美国

7月PMI采购经理人指数上升至55.9；ISM制

造业指数上升至51.8；7月消费者信心指数终值

升至90.9；7月失业率下降至6.2%；7月工业定

单成长1.7%；这些数据显示美国经济正在缓慢

复苏，而此时LME铜价正在1700—1800区间

徘徊，其后在此经济数据牵引下，一冲而上，2

004年初涨至3000美元。 以下介绍5个对铜市

影响较大的经济指标：

⑴ 制造业指数（ISM）

它由美国供应管理协会公布，反映制造业在生

产、订单、价格、雇员、交货等各方面综合发展

状况的晴雨表，制造业指数是以百分比来表示，

通常以50%作为经济强弱的分界点；当指数处

于50%时以上时，被解释为制造业扩张的讯号。

一般来说当指数低于50%，尤其是长时期低于4

2.7%时，则有经济持续萧条的忧虑。制造业指

数的走强往往意味着企业对基本金属的需求不

断增长，这将对铜市带来利多的影响。

⑵ 消费者物价指数(CPI)

其定义是以与居民生活有关的产品及劳务价格

统计出来的物价变动指针。公布时间一般每月第

三个星期；目前美国的消费者物价指数是以198

2年至1984年的平均物价水准为基期，涵盖了

房屋支出、食品、交通、医疗、成衣、娱乐、其

它等七大类364种项目的物价来决定各种支出

的权数。它是讨论通货膨胀时，最常提及的物价

指数之一。消费者物价指数温和上升，对铜市利

多，若上升太多，有通货膨胀的压力，此时中央

银行可能藉由调高利率来加以控制，对铜市来说

是利空影响。

⑶ 新屋开工率(Housing Start)

一般新屋兴建分为两种：个别住屋与群体住屋。

个别住屋开始兴建时，一户的基数是1，一栋百

户的公寓开始兴建时，其基数为100，依此计算

出新屋开工率(Housing Start). 专家们一般较重

视个别住家的兴建，因为群体住屋内的单位可以

随时修改，资料通常无法掌握。发布时间为每月

的16号至19号间。新屋开工率与建照准许率的

增加，意味着建筑业的景气，相应对于铜市来说

偏向利多，铜消费可能增加，不过仍须合并其它

经济数据一同作考量。

⑷ 采购经理人指数（PMI）

它是衡量美国制造业的体检表,衡量制造业在生

产、新订单、商品价格、存货、雇员、订单交货、

新出口订单和进口等八个范围的状况。发布时间

是当月的第一个星期；采购经理人指数是由非官

方的采购经理人协会(NAPM),针对上述八大制

造业的成本项目设计一份问卷,再将50州21种

产业的300多家公司的采购经理的回答进行统

计而得出的。每一个产业的比重是依该产业在国

民生产毛额中所占的比重来计算。采购经理人指

数是以百分比来表示,常以50%作为经济强弱的

分界点，现当指数高于50%时，被解释为经济

扩张的讯号，对铜市有利。愈接近100%，例如

十分接近60%时，则通膨的威胁将逐渐升高。

当指数低于50%，尤其是非常接近40%时，则

有经济萧条的忧虑，相应对铜市不利，一般预期

联邦准备局可能会调降利率以刺激景气。

⑸ 就业数据

它包括失业率(Unemployment )及非农业就业

人口(Nonfarm payroll employment )。公布时

间于每个月第一个星期五公布前一个月的统计

结果。由于公布时间是月初，一般用来当作当月

经济指针的基调。其中非农业就业人口是推估工

业生产与个人所得的重要数据。失业率降低或非

农业就业人口增加，表示景气转好，对铜市有利，

反之则对铜市不利。

（三）生产成本

生产成本是衡量商品价格水平的基础。生产成本

高，一般价格也高；反之亦然。当价格低于生产

成本时，往往会引起高成本企业的减产，从而促

使价格回升。铜的生产成本包括冶炼和精炼成

本，有的矿山在产铜时伴随许多副产品，有的则

没有，因此不同矿山测算的铜生产成本有所不

同。矿山成本最普遍的经济学分析是采用“现金

流量保本成本”。在计算与利润相关的税收、利息

及资本费用之前的现金流量保本成本随副产品

价值的提高而降低。现金流量保本成本指示了当

铜价跌到该价位时，若企业仍然简单地维持生

产，则将开始出现亏损(假设生产成本及副产品

价格不变)。

在任何一段时期内，对于生产经营正常运行的企

业来说，其现金流量保本成本有—个变化范围。

以1998年为参照，在过去的30年中，铜的平均

成本显著降低。1969年中间水平的成本是96美

分／磅（2116美元/吨），1975年达到一高点12

3美分／磅（2711美元/吨），随后逐渐下降，到

1998年成本为57美分／磅（1257美元/吨）。最

不具竞争力的25％的矿山企业1969年的成木均

超过110美分／磅（2425美元/吨），1975年超

过137美分／磅（3020美元/吨），1986年才降

到79美分／磅（1742美元/吨），1991年又上升

到95美分／磅（2094美元/吨）。

影响铜生产成本变动趋势的因素有多种，包括铜

工业的内部因素和外部因素。60年代晚期及70

年代早期快速增长的铜消费及较高的铜价促使

高成本的企业也纷纷扩大产能，巨大的利润空间

使这些企业失去降低成本的动力。到了70年代

晚期，铜供应过剩及低迷的价格使世界平均生产

成本降低：高成本企业关闭或减产，其他企业采

取措施控制成本。一国货币的贬值对该国铜生产

企业有利，使其成本更具竞争力，80年代的智

利和赞比亚就体现了这一点。技术的革新对降低

成本起了关键作用。美国许多高成本的铜生产企

业引进氧化物废料浸出技术后，降低了生产成

本；湿法冶炼技术的采用，也大大降低了铜的生

产成本。另外，裁员、降低工资、选择高品位矿

山等措施也都能相应地降低成本。

90年代后，生产成本呈下降趋势。到1998年，

边际成本下降了28％，中间成本下降了32％，

真正意义的铜成本下降了48％。1990年美国的

现金成本与智利相近；而到了1998年，智利的

成本下降了22美分／磅（485美元/吨），下降幅

度是美国的两倍多。大型、低成本、露天矿、规

模经济是这阶段铜企业的发展趋势。丰富的资源

储备、具竞争性的低成本及良好的政治环境促进

了该阶段智利铜工业的发展。在此阶段智利新建

了6大铜矿企业，每年提供200万吨低成本的铜。

目前，国际上火法冶炼的平均综合现金成本约为

62美分／磅（1367美元/吨），最低的可达45美

分／磅（992美元/吨）；湿法冶炼的平均成本约

40美分／磅（882美元/吨），最低可达30美分

／磅（661美元/吨）。国内的生产成本计算与国

际上有所不同：矿山成本约11000—15000元／

吨；冶炼费1600—2000元／吨。

（四）、进出口政策

商品的关税及其他进出口政策直接影响该商品

的国内价格。在相当长的时期内由于我国铜资源

的缺乏，在铜进出口方面一直采取“宽进严出”

的政策，因而当国内铜价高于国际铜价时，贸易

商的进口将缩小两个市场的价差；反之则不然。

近年随着国家逐步取消出口关税，铜基本可以自

由进出口，国内国际铜价的互为影响更加明显，

铜价的市场化程度进一步提高。目前我铜的进口

关税为2%，出口则没有征收。

（五）、用铜行业发展趋势的变化

消费量是影响铜价的直接因素，而用铜行业的发

展则是影响消费量的重要因素。例如，80年代

中期，美国、日本和西欧国家的精铜消费中，电

气工业所占比重最大，中国也不例外。而进入9

0年代后，国外在建筑行业中管道用铜增幅巨大，

成为国外铜消费最大的行业，美国的住房开工率

也就成了影响铜价的因素之一。1994、1995年

铜价的上涨，原因之一来自于建筑业的发展。而

在汽车行业，制造商正在倡导用铝代替铜以降低

车重从而减少该行业的用铜量。此外，随着科技

的日新月异，铜的应用范围在不断拓宽，铜在医

学、生物、超导及环保等领域已开始发挥作用。

最近，IBM公司已采用铜代替硅芯片中的铝，

这标志着铜在半导体技术应用方面的最新突破。

（六）、基金的交易方向

基金业的历史虽然很长，但直到90年代才得到

蓬勃的发展，与此同时，基金参与商品期货交易

的程度也大幅度提高。从最近10年的铜市场演

变来看，基金在1994--1995年、1996年上半年-

-1997年上半年铜价的飙升和1998--1999年铜价

的暴跌中都起到了推波助澜的作用。 基金有大

有小，操作手法也相差很大。一般而言，基金可

以分为两大类，一类是宏观基金(Macro fund)，

如对冲基金，它们的规模较大，少则几十亿美元，

多则上百亿美元，主要进行战略性长线投资。另

一类是短线基金，这是由CTA(Commodity Tra

ding Advisors)所管理的基金，规模较小，一般

在几千万美元左右，主要依靠技术分析进行短线

操作，所以又称技术性基金。

尽管由于基金的参与，铜价的涨跌可能出现过

度，但价格的总体趋势是不会背离基本面的，从

COMEX的铜价与非商业性头寸(普遍被认为是

基金的投机头寸)变化来看，铜价的涨跌与基金

的头寸之间有非常好的相关性。而且由于基金对

宏观基本面的理解更为深刻并“先知先觉”，所以

了解基金的动向也是把握行情的关键。

CFTC持仓报告来源于美国期货交易委员会（C

FTC）的大户头寸报告制度，分为商业头寸（c

ommercial）和非商业头寸(non commercial)，

以上两者合计称为可报告头寸（reportable posi

tons）,加上未报告头寸(nonreportable positions)

共同构成COMEX铜的总持仓。一般认为未报

告头寸代表散户头寸，可报告头寸代表机构头

寸，其中商业方面包括铜及铜上、下游产品生产

商和贸易商，非商业方面指与铜的生产使用无关

的机构投资者，也可理解为基金。 COMEX并

不是铜最主要的交易所，然而由于LME的公开

信息披露无法获得有关投机和保值力量的实时

具体数据，鉴于COMEX与LME之间存在高度

相关性，因此通过分析CFTC持仓报告来判断

影响价格的持仓结构，追踪基金的造市过程，对

于把握铜期价走势有不可忽视作用。通过对199

0年以来的COMEX总持仓和可报告头寸的统

计分析，发现一般情况下非商业方面整体头寸的

规模超过5万手的时候（净空或净多的规模要超

过1/3），价格出现单边行情的机率相对较高，与

此相反，价格呈现振荡格局的可能性就增加（净

多或净空的规模小于1/3）。其特征：1，非商业

方面在较长时间内持有净多或净空头寸，对应铜

价会有较长的上升或下跌周期。2，当非商业净

头寸达到较高程度时，其净头寸的减少过程会使

铜价出现牛市中的回调或熊市中的反弹。3，商

业方面整体表现有不计较价位，追涨杀跌的特

点，但也存在动态变化。CFTC持仓报告每周五

COMEX收市以后公布，统计到当周周二，因此

要注意其有一定的滞后性。

（七）、汇率

国际上铜的交易一般以美元标价，而目前国际上

几种主要货币均实行浮动汇率制。随着1999年

1月1日欧元的正式启动，国际外汇市场形成美

元、欧元和日元三足鼎立之势。回顾整个90年

代，在欧元启动前，美元与日元的比价是外汇市

场的焦点，而自欧元诞生后，美元与欧元的汇率

成为外汇市场的中心。 由于这三种主要货币之

间的比价经常发生较大变动，以美元标价的国际

铜价也会受到汇率的影响，这一点可以从1994-

-1995年美元兑日元的暴跌和1999--2000年欧元

的持续疲软中可以反映出来。从历史数据看，美

元升降与国际铜价呈现一定负相关关系，自197

1年以来，美元出现了四次幅度超过20%的贬

值，在每次贬值的过程中，LME铜价都走出了

一波大规模牛市行情。

但从长期来看，决定铜价走势的根本因素是铜的

供求关系，汇率因素不能改变铜市场的基本格

局，而只是可能在涨跌幅度上产生影响。

（八）、周边金融市场

正是由于越来越多的基金参与商品期货交易，而

且它们的影响力又比较大，所以商品期货市场得

以更好地融入全球金融市场中。特别是从20世

纪90年代初开始，商品期货市场与其他金融市

场的联动性越来越强。

随着经济的全球化和资本市场在宏观经济中的

地位日益提高，作为全球证券市场的代表的美国

道?琼斯指数（代表传统经济）和纳斯达克指数

（代表新经济）成为全球市场关注的焦点；它们

的涨跌不仅影响到全球其他股市，还波及到其他

资本市场，包括铜在内的商品期货市场。

确实，股市市场的兴衰与经济发展的快慢有一定

的内在联系。那么这是否意味着股市的涨跌应该

与铜价的起伏一致呢？从1999年下半年到2002

年年中的情况看，似乎是这样的。但如果从更长

的时间框架看，情况又并非如此。从90年代初

以来，美国的道?琼斯指数基本处于一个上升的

过程之中，直到2000年初才止住上扬的步伐，

与之相比，铜价在整个90年代可谓跌荡起伏，

所以从中长期上看很难说股市与铜价有什么相

关性。 当然，由于目前基金在这些资本市场的

作用日益明显，而基金在铜市场上的买进或抛出

更多地是依据对未来宏观经济的预测，而作为经

济“晴雨表”的股市也自然成为基金关注的焦点

之一。

另外，由于基金一般在几个市场上同时操作，有

时为了弥补其他市场上的亏损而在铜市上采取

相应的措施，所以有的就会出现铜价跟着股市涨

跌的现象。

因此，从历史上看，股票市场与铜价没有严格的

相关性，关键是看铜市场在运行到一定阶段，市

场主力或市场大多数人关注的焦点是什么。如果

是全球的股市(继而是全球经济)，那么股价的涨

跌会对铜市场有明显的作用。但长期看铜市场与

股票市场没有太大的联系。另外，还要看目前铜

市场上参与者的构成。如果基金是目前市场的主

力，由于其对铜本身的基本面的了解可能不及生

产商、消费商或贸易商，它们更多地是关注宏观

经济，所以作为经济“晴雨表”的股市可能成为铜

市场交易中的焦点。总之，股票市场的涨跌对铜

价的影响更多是表现在心理上面，即国外报道中

经常提到的“市场气氛(market sentiment)”。

从长期看，铜价的涨跌主要还是看其本身的供求

关系，也就是说大趋势跟供求紧密相连，而周边

市场只能引起铜价短期的调整或反弹，并不会改

变其大的趋势。

（九）、相关商品的价格波动

原油和铜都是国际性的重要工业原材料，它们需

求的旺盛与否最能反映经济的好坏，所以从长期

看，油价和铜价的高低与经济发展的快慢有较好

的相关性。正因为原油和铜都与宏观经济密切相

关，因此就出现了铜价与油价一定程度上的正相

关性。但这只是中长期趋势上的一致，短期看，

原油价格与铜价的正相关性并不十分突出。

如果说油价从不到10美元上涨到20美元左右是

价格的合理回归，更是经济复苏的表现的话，那

么油价的回升应该与铜价的上扬是一致的，因为

都是经济见底回升所带动的。但如果油价上涨到

一定的水平后，大家关心的不是经济复苏，而是

担心油价的飙升对未来经济发展的负面影响，甚

至导致经济衰退，从而导致需求的总体下降(不

可避免地影响到对铜的需求)，这时油价的上扬

反而成了铜市场的利空因素。

总的来说，长期看，铜价与油价有一定的正相关

性，尤其是经济刚刚启动或刚刚见顶回落时可能

最为明显。要着重指出的是，这种相关性是中长

期意义上的，应该从经济周期的角度上去理解。

短期看，原油价格的涨跌与铜价的起落没有严格

的关联性。宏观经济的好坏才是影响到铜未来需

求的最根本因素，而油价只是影响未来经济的众

多因素之一。 从黄金来看，铜、黄金属于重要

的国际大商品,两者之间有一定的联系。黄金在

很大程度上代表了两个信号:一是美元价值的信

号:美元下跌,黄金上涨。如2003年美元的下挫导

致金价上涨。二是通货膨胀的信号:物价上涨,黄

金上涨。理论上,黄金价格的峰位应该发生在通

货膨胀高点的数个月之前。黄金还有另外一个特

点,它是商品长期趋势的先行者。铜的价格受宏

观经济影响很大,而黄金价格是最能反映世界对

宏观经济走势看法的商品,所以黄金的价格趋势

很大程度上能够决定大商品的长期走势。最典型

的是黄金自1996年2月开始下跌,至2001年4

月开始上升。在这波熊市期间,铜的价格在1996

年7月至1997年5月、1999年2月至2000年9

月两度中级上涨,最终被确认是反弹,不能改变铜

市的漫漫熊途。黄金对大商品的影响可见一斑。

总之，影响铜价的因素有众多方面，就某一阶段

而言，影响因素可能有多种；不同阶段影响价格

的因素也不尽相同。在分析判断时，一定要力求

把握该阶段的主导因素。