2022年行业报告水泥行业景气度料下半年继续向好

2023年4月21日发(作者：储水式电热水器哪个牌子好)

水泥行业景气度料下半年继续向好

近期水泥股走势较弱，但基本面状况向好。上周，全国水泥平均价格

连续上行，环比上升0.46%，上涨比较明显的地区是福建和东北地区。

全国4月单月环比3月上升4%，其中涨幅较大的地区是新疆、京津

冀、东北、湖南、福建和江浙沪皖。4月从主要上市公司出货量来看，

同比增长均在15%以上，产能增加较快的公司出货量增速达到30%以

上。估计4月全国水泥需求增速仍为两位数(一季度10%)。

从详细上市公司4月经营状况来看，价格和量的趋势均略好于预

期。估计海螺水泥4月产销量约1480万吨，水泥出厂价格约330元，

华新水泥4月产销量约370万吨，水泥出厂价300元。海螺水泥吨毛

利136-138元，华新水泥80-90元。其中，海螺水泥好于预期，华新

水泥略低于预期(主要因成本高于预期)。我们今年对海螺2022年的

盈利猜测中，假设吨毛利137元(EPS3.8元)，华新水泥吨毛利90元

(EPS4元)。由于下半年尤其是四季度是水泥需求旺季，根据正常季

节性趋势，海螺水泥盈利仍有上调空间，华新水泥也将符合预期。

近期股价调整15%。市场对股票的担忧主要集中在两个方面，在

宏观经济不确定性的背景下，估值和盈利的“双杀”。

估值：根据我们盈利猜测，海螺水泥估值9.1x，根据市场全都

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预期，估值10x。这个估值已经是水泥行业历史最低点，面对供需向

好，盈利向好，兼并收购将打开更大增长空间的行业，我们认为10x

市盈率具有较强的底部支撑。

估值再往下“杀”的空间很有限。

盈利：由于从去年四季度水泥价格大涨之后，企业盈利不断攀升，

就盈利而言，我们本着审慎原则，根据一季度或略高的盈利进行年化

猜测。目前市场全都预期3.5元，就是一季度年化的盈利，我们猜测

3.8元，是根据4月年化的盈利。事实上，假如今年是一个正常的年

份，吨毛利一季度必定是最低点，全年平均吨毛利将显著高于一季度。

因此，海螺3.5元的盈利猜测是一个底。那么，这个盈利究竟有

多大的风险？这取决于将来8个月，水泥行业供需是向好还是恶化，

水泥价格是不是呈现“高开低走”的态势，从而使得吨毛利“高开低

走”？我们分析了过去7年的价格和海螺水泥季度吨毛利的状况，发

觉只有2022年和2022年消失过类似状况。

1)2022-2022年，由于宏观经济过热(FAI增速一度达到50%)，

水泥行业需求和成本均上升，致使水泥价格和吨毛利快速攀升，2022

年全年吨毛利93元，2022年一季度达到146元。与此同时，水泥行

业固定资产投资也疯狂增长，2022和2022年分别增长40%和101%，

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2022年上半年增速仍旧很快，但下半年急转直下，全年仍增35%。从

2022年二季度开头，国家开头严峻的宏观紧缩，同时伴随水泥供应

的大量释放，在供严峻过于求且市场高度分散的状况下，水泥价格和

吨毛利逐季回落，吨毛利从一季度的146元降至四季度的38元，2022

年一季度见底31元。总结2022年的“高开低走”，有3个特点：1)

前面两年供应大幅增加并释放；2)市场高度分散，企业毫无话语权；

3)前面两年宏观经济严峻过热和恶性通胀导致严峻宏观紧缩。

2)2022年，严格的说，水泥价格和盈利力量是低开－冲高－回

落。2022-2022年上半年，宏观经济增长高歌猛进，CPI也同步上升。

与此同时，水泥行业固定资产投资2022-2022年分别增长60%。2022

年4季度开头宏观调控。2022年4季度，在国内宏观调控效果显现

与海外金融危机的双重打击下，水泥行业需求单季同比增长不到1%，

水泥价格从9月开头滑落，海螺水泥4季度价格环比3季度下降15

元，吨毛利仅为50元，低于一季度的57元。总结2022年的“高开

低走”，有3个特点：1)在国内宏观调控和海外金融危机的双重打击

下，4季度水泥需求极差；2)市场分散，企业毫无协同意识；3)前一

年产能增加较多并释放。

2022年，我们认为在也许率下，仍是一个正常的年份，水泥价

格将实现“高开高走”。理由如下：1)2022年，水泥行业固定资产

投资增长仅为3%，估计2022年为下降40%以上，供应快速缩减，完

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全不同于前两次；2)区域市场高度集中，企业协同意识很强，这一点

在没有新增产能的前提下，将显的更为坚固；3)宏观经济并没有过热，

CPI偏高但目前还没有消失恶性通胀的趋势，国家在紧缩的货币政策

下同时保持着乐观的财政政策，下半年尤其是4季度保障房和水利对

水泥需求的拉动仍旧值得期盼；4)作为高耗能高排放行业的代表，水

泥行业在用电旺季被限电减产将成为常态，进一步掌握了供应。我们

认为，分析周期性行业，应当从供和需两个方面来分析，需求与宏观

波动相关，但是供应缩减集中度提高等因素不能忽视。

结论：水泥价格和盈利力量在也许率下将实现“高开高走”，海

螺水泥3.5元的盈利猜测几乎没有下调空间，3.8元的盈利猜测实现

的概率很大。我们认为，股价在近期调整后已经进入筑底阶段，等宏

观经济担忧减弱后重拾升势。建议投资者连续吸纳，坚决持有。

重点推举海螺水泥，华新水泥，天山股份，祁连山和青松建化。

将来3-6个月的股价催化剂：1)华东、华中和华北缺电形势日益严峻，

存在夏季消失大范围拉闸限电的可能性，水泥供应将受限，有利于旺

季价格提升；2)9月之后，保障房和水利建设大规模启动，且下半年

水泥供应投放将更少，供不应求，价格上升。

持续加息对投资的负面影响，房地产调控导致房产投资消失超出

预期的下降。

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